Точка зрения: пять факторов, угрожающих росту в 2017 году

вторник, 2 мая 2017 года, 18:42

Улучшение настроения правительства в отношении перспектив российского экономического роста в 2017 г., судя по всему, неустойчиво, и ему угрожают пять факторов. Первый связан с тем, что быстрый рост импорта в 1К17 может и не быть знаком улучшения инвестиционной активности, как это интерпретируют, но лишь отражает решение компаний наращивать запасы в условиях крепкого рубля. Ипотечный сегмент, динамика которого лучше чем не ипотечного, не смог позитивно повлиять на строительный сектор, темпы падения которого ускорились в 2016 г. до 4,2% г/г. Неоднозначно и потребление: социальные выплаты менее эффективны для стимулирования потребления, чем рост зарплат госсектора, и пока рост розничных кредитов не ускорится до 18% г/г в 2017 г. потребители должны будут выплачивать проценты по долгу, вычитая эти суммы из своего потребления. Наконец, продолжающаяся дискуссия правительства по поводу изменения схемы налогообложения домохозяйств оказывает давление на перспективы потребления и предусматривает более медленное восстановление экономической активности. Мы подтверждаем свой прогноз роста ВВП на 0,8% г/г на 2017 г.

Правительство прогнозирует рост ВВП на 2,0% в этом году; ряд факторов, представляющих угрозу этому прогнозу, могут разочаровать. Минэкономразвития недавно представило весьма оптимистичный прогноз роста ВВП на 2% в 2017 г. и на 1,5-2,5% г/г в 2018-2020 гг. Так как помесячной статистики по росту ВВП ведомство не представляет с декабря прошлого года, понять, насколько реалистичен этот прогноз, сложно. Первая официальная цифра по росту ВВП за 1К17 будет обнародована только 16-19 июня. До этого времени мы хотели бы обратить внимание на те факторы (их пять), которые могут привести к возможному расхождению прогнозной и фактической цифр.

Первый фактор — быстрый рост импорта может отражать процесс создания запасов, а не ускорение инвестиционной активности. Оптимистичный взгляд правительства главным образом основывается на допущении о том, что сильное ускорение роста импорта в последние месяцы свидетельствует о предстоящем возобновлении инвестиционной активности. Тот факт, что доля импорта машин и оборудования выросла с 42% совокупного импорта за 2М16 до 44% за 2М17, судя по всему, полностью совпадает с этим допущением. В то же время опасение связано с тем, что за ростом импорта, который происходил по всем категориям товаров и суммарно ускорился до 25% г/г в 1К17, может стоять решение компаний нарастить запасы при сильном рубле.

Второй фактор — ориентация бюджета на социальные выплаты, а не на индексацию зарплат госсектора — плохая новость с точки зрения спроса. Второе опасение связано с бюджетной политикой. Несмотря на приближение президентских выборов 2018 г., Минфин предпочитает сохранить бюджетные расходы, привязанными к сценарию цены на нефть $40/барр. Первоначальные ожидания в этом году были связаны с тем, чтобы для того, чтобы выполнить указы президента от мая 2012 г., предполагающие повышение зарплат в здравоохранении и образовательной сфере, правительство должно бы было понести дополнительные социальные расходы. Однако складывается впечатление, что выход будет найден иной: в здравоохранении повышение зарплат произойдет за счет сокращение штата, а в образовании, по неофициальным данным, ряд сотрудников ВУЗов переведут на полставки, чтобы удвоить зарплаты в отчетности. Второй момент связан с тем, что, хотя на социальные расходы пришлось 39% расходов федерального бюджета в 1К17, и они росли на 29% г/г против 8% в целом по расходам, инфляция оказалась ниже прогноза в феврале-марте. Таким образом, заморозка зарплат госсектора будет сдерживать восстановление спроса, тогда как социальные выплаты пенсионерам оказывают только слабый эффект на конечный рост.

Третий фактор — отсроченное восстановление кредитной активности сдерживает восстановление потребления. Третье опасение по поводу экономического роста в этом году связано с тем, что кредитная активность находится под давлением. На март 2017 г. корпоративное кредитование продолжало сокращаться, снизившись на 5,3% г/г с учетом коррекции на валютную переоценку. Как мы указывали ранее, это связано с сокращением валютного кредитного портфеля, который компании пытаются погасить, используя преимущества периода укрепления рубля; кроме того, рост рублевого корпоративного кредитного портфеля, который составлял 4,0% г/г с середины 2016 г., замедлился до 1,6% г/г в марте 2017 г. Несмотря на обнадеживающий рост на 0,7% м/м в марте, среднемесячный рост розничных кредитов составлял всего 0,2% м/м с 2016 г.; задержка кредитного роста — главный сдерживающий фактор для восстановления потребительского тренда. По нашим расчетам, если рост розничного кредитования сохранится ниже 18% г/г в 2017 г., потребители должны будут обслуживать существующие кредиты (1,9 трлн руб. годовых процентных платежей) собственными средствами; при росте рынка розничного кредитования на 10% г/г в этом году (повышение на 1,1 трлн руб.), на обслуживание долга (прирост кредитного портфеля за вычетом процентов по текущему долгу) уйдет 2% из годового потребления домохозяйств. В этом случае можно говорить о том, что уже четвертый год подряд сохраняется отрицательное расхождение между ростом кредитов (повышение долга) и обслуживанием долга (проценты по существующим кредитам), т. е. потребители обслуживают существующий долг собственными средствами: в предыдущие кризисы этот период продолжался всего два года.

Четвертый фактор — нет связи между ростом ипотеки и строительством. Крайне медленно происходит восстановление кредитной активности и ее трансмиссия малоэффективна: в частности, рост ипотеки слабо отражается в строительстве. Хотя рост ипотечного рынка замедлился только в 2015 г. и пока еще сохраняется высоким (примерно на уровне 10% г/г), строительство уже в 2014 г. демонстрировало спад. В 2016 г. сектор снизился на 4,2% г/г, что указывает на ускорение спада с 2015 г. несмотря на устойчивый рост ипотечного рынка. Согласно различным обзорам сектора, в 2016 г. из 4 млн кв. м новой жилой недвижимости в Москве продан был только 1 млн кв. м. Строительство — это сектор, долговая нагрузка которого снижалась быстрее в сравнении с другими секторами с 2015 г.: в 2016 г. она сократилась на 14% г/г и за 2М17 кредитование строительного сектора сократилось еще на 7% с начала года.

Неопределенность налоговой политики — пятый и последний фактор, препятствующий росту. Наконец, мы считаем, что восстановление экономики сталкивается с сильными препятствиями из-за неопределенностей в части налогового режима после 2018 г. Российские СМИ пестрят комментариями, указывающими на возможность увеличения подоходного налога, НДС, пересмотра пенсионного возраста, и т. д. Независимо от того, какое решение примет правительство, для компаний это будет знаком того, что изменения в налоговой политике будут оказывать давление на благосостояние населения с 2018 г. Эта неопределенность может стать главной причиной ожиданий крайне медленного восстановления, если вообще оно будет, инвестиционной активности, таким образом, оказывая давление на рост в 2017.

Мы подтверждаем свой прогноз роста ВВП на 0,8% г/г на 2017 г. Учитывая пять указанных нами факторов, мы по-прежнему придерживаемся своего осторожного прогноза роста ВВП на 0,8% г/г на 2017 г. Мы считаем, что потенциал роста главным образом связан с возможно более быстрым в сравнении с ожиданиями восстановлением розничного кредитования. Что касается таких факторов как строительство и корпоративное кредитование, в данный момент почти нет знаков, указывающих на возможность какого-либо позитивного сюрприза. Чтобы поддержать оптимизм у компаний, правительство должно бы прояснить масштаб налоговых изменений. Однако, учитывая, что эта проблема социально чувствительна, мы сильно сомневаемся в том, что это произойдет ранее середины 2018 г.

Материал подготовлен руководителем Центра макроэкономического анализа Альфа-Банка Наталией Орловой

Ctrl раньшеАналитикапозже Ctrl

15 марта, 15:06
В Год экологии — двойная нагрузка
21 марта, 18:15
Плюсы и минусы перерасчета пенсий для нижегородцев, имеющих детей
23 марта, 17:43
Монархия для молодых
24 марта, 10:07
Пенсионные итоги
24 марта, 15:55
Вниманию операторов по обработке персональных данных
30 марта, 11:47
Главные правила защиты от клещей: советы Роспотребнадзора
5 апреля, 15:13
Памятка по действиям населения при угрозе террористического акта
17 апреля, 10:06
Памятка о бесплатной юридической помощи для нижегородцев
26 апреля, 12:11
Наркоситуация в Нижегородской области в 2016 году
27 апреля, 14:44
2 мая, 18:42
Точка зрения: пять факторов, угрожающих росту в 2017 году
5 мая, 18:45
22 мая, 16:09
Почему кадастровая стоимость объектов недвижимости на территории Нижегородской области выше рыночной стоимости?